El director de Análisis de Banco Sabadell expone las principales claves de los mercados
Aunque el BCE sigue interviniendo en el mercado de deuda y la situación política interna tiende a reconducirse en Italia y en Grecia, el mal soberano europeo continúa avanzando; empieza a hacerse notar en algunos mercados emergentes y, sobre todo, afecta ya con claridad a emisores core de la zona euro: Francia (prima de riesgo a 10 años por encima de los 195 pb), Austria (195 pb), Finlandia (85 pb), FEEF (206 pb). Esta evolución subraya la insuficiencia de los instrumentos de defensa diseñados en la última cumbre. Cada vez resulta más evidente que la alternativa a la ruptura del euro requiere acciones decididas, en especial en dos niveles: (i) dotar al BCE de un mandato claro de último garante de la estabilidad financiera; y (ii) dar pasos claros y creíbles en la dirección de una unión fiscal que permita vislumbrar un futuro de emisiones de deuda conjuntas. Sin embargo, la primera línea de acción cuenta con la oposición del propio BCE y de Alemania; en cuanto a la segunda, el gobierno alemán la apoya parcialmente, pero sigue rechazando el corolario del eurobono.
En definitiva, las soluciones no parecen maduras a corto plazo. La principal referencia se sitúa ahora en el Consejo Europeo del 9 de diciembre, en el que podría empezar a fraguarse un consenso sobre las posibles líneas de integración fiscal. Antes de esta reunión habrá que estar pendientes de la reunión del Eurogrupo y del Ecofin (29 y 30 de noviembre), de las negociaciones con los tenedores de deuda griega para concretar los términos de la quita (ayer comenzaron en Fráncfort) y del resultado de las elecciones en España (el mercado vería con buenos ojos una mayoría absoluta).
El horizonte fiscal de EE.UU. puede también empezar a ocupar un primer plano, ante la proximidad de la fecha límite para un acuerdo sobre los ajustes a largo plazo entre demócratas y republicanos, que negocian en un comité paritario. El peor resultado posible sería la ausencia de acuerdo, con riesgo de una rebaja de calificación crediticia.
En cualquier caso, es conveniente tener en cuenta el distinto impacto relativo que el último episodio de la crisis de la deuda soberana europea está teniendo sobre los diferentes mercados. El más afectado, sin duda, es el propio mercado de deuda soberana; no solo es el más sensible a los riesgos de ruptura del euro, sino que puede estar especialmente condicionado por las ventas de títulos de unos bancos comerciales que reducen sus tenencias para cumplir con los requerimientos de capital de la EBA. En consecuencia, las primas de riesgo se sitúan en máximos en la deuda soberana.
El impacto está siendo algo menor en los índices de crédito, en especial en los de CDS, que ni siquiera en el sector financiero han llegado a superar máximos (lo que en parte podría deberse a que a raíz de las quitas voluntarias se pone en duda su eficacia, aumentando a su vez la presión sobre el soberano). Menor aún, en términos relativos, parece haber sido el impacto sobre el euro, alejado aún de los mínimos de principios de octubre. La repatriación de capitales de los bancos europeos puede justificarlo parcialmente.
Finalmente, la renta variable es el activo que más alejado se mantiene de sus mínimos recientes (septiembre), si bien también acusa el golpe (el Euro STOXX 50 pierde más de un -9% desde el 27 de octubre). Parte de la explicación de ese mejor comportamiento relativo reside en la evolución del mercado de EE.UU. (el S&P 500 sólo pierde un 4% desde el 27 de octubre), como consecuencia de mejores datos económicos. También hay que considerar las bajas valoraciones actuales, el sentimiento negativo y bajos niveles de inversión, la ausencia de alternativas claras de inversión y las prohibiciones de operar en corto.
Nicolás Fernández
Director de Análisis de Banco Sabadell
21 de noviembre de 2011
