El director de Análisis de Banco Sabadell expone las principales claves de los mercados
Ya en la cumbre europea del 30 de enero, la participación privada en la reestructuración de la deuda griega (conocida como PSI, por sus siglas en inglés) continúa sin resolverse, constituyendo la principal amenaza (incluso si, como esperamos todos, se resuelve, ante las pérdidas que tendría que asumir el sistema y quizás también el BCE) para unos mercados que en los últimos días han dado algunas señales de agotamiento: estabilización de la renta variable no periférica y freno a los estrechamientos de diferenciales corporativos y soberanos.
Los diferenciales de Portugal se han ampliado de manera preocupante, pero los de los tramos cortos de España se han seguido reduciendo. Algunas referencias, en cualquier caso, han aportado solidez a las cotizaciones: indicadores de actividad favorables en Alemania, rumores sobre la posibilidad de un funcionamiento paralelo del FEEF y del MEDE y cierta relajación en los objetivos de ajuste fiscal en Europa, y previsiones de la Fed de que las condiciones económicas aseguran tipos muy reducidos durante un tiempo mas prolongado de lo inicialmente previsto.
Las negociaciones en marcha entre el Gobierno de Atenas y los tenedores privados de deuda pública griega constituyen el principal foco de riesgo para los activos en euros como consecuencia de: (i) la relación entre esta cuestión y la aprobación definitiva del segundo paquete de rescate de Grecia; (ii) la presión de los próximos vencimientos de deuda (14.500 M € en marzo); y (iii) la variedad de resultados posibles de las negociaciones en marcha.
En cualquier caso, existen dudas de que la reestructuración de la deuda griega en manos del sector privado pueda devolver a la misma a una senda sostenible. El FMI podría estar presionando al BCE para que acepte la reestructuración de su deuda griega; también existe la posibilidad de que se introduzcan cláusulas de acción colectiva (CAC) retroactivas que fuercen al resto de tenedores. En caso de que el BCE siga sin querer participar, el grado de coerción sobre el resto de los no participantes sería previsiblemente mayor, elevándose los riesgos de contagio al resto de periféricos. Finalmente, las negociaciones podrían fracasar, lo que abriría la puerta a medidas coercitivas mucho más evidentes (mayor riesgo de contagio) y, en el peor de los casos, a que Grecia se viera obligada a suspender pagos y posiblemente salir del euro.
En cuanto a la cumbre europea, esta vez las esperanzas depositadas en ella son menores que en ocasiones anteriores, lo que en este caso limita el margen para la decepción. No cabe esperar novedades sobre Grecia, habida cuenta de que primero tendrán que estar claras las condiciones del canje de deuda y aprobarse nuevas medidas de ajuste y reformas pendientes. En lo que se refiere a los fondos de rescate (FEEF y MEDE), Merkel ya se ha encargado de desalentar cualquier expectativa de aumento de su dotación, limitándose las esperanzas a que se les permita funcionar en paralelo hasta mediados de 2013, lo que supondría una dotación conjunta disponible de unos 750.000 M €.
Hay que señalar, en cualquier caso, que los riesgos de fondo para los mercados se siguen reduciendo por la acción combinada de los indicadores económicos y las autoridades monetarias. También son favorables las perspectivas en los próximos días para el ISM de manufacturas y los datos de empleo de EE.UU. En cuanto a la acción monetaria, el anuncio de la Fed de que los tipos se mantendrán muy bajos (por debajo del 1%) hasta el final de 2014, ha relajado la curva de tipos en dólares y reforzado a la renta variable.
En conclusión, aunque todavía existen incertidumbres y riesgos de decepción en algunos puntos, vamos constatando avances en la dirección adecuada.
Nicolás Fernández
Director de Análisis de Banco Sabadell
30 de enero de 2012
